Die Weltwirtschaft wächst und wächst. Derzeit ist sie besonders beflügelt von der monatelang aufgestauten Nachfrage, die sich in starken Konsumzuwachsraten widerspiegelt. Mit dem Abflauen der Pandemie und dem zunehmenden Impfen der vulnerablen Bevölkerungsteile legt der Optimismus der Konsumenten zu. Die Wirtschaft hat vor allem im asiatischen Raum (China, Indien) und in Nordamerika an Fahrt gewonnen; in Europa erfolgt der Aufschwung impfbedingt etwas verzögert. In den USA sind die jüngsten Schätzungen des realen Wachstums des Bruttoinlandprodukts auf rund 6% für das laufende und das kommende Jahr erhöht worden.
Aktien bleiben beliebt. Die Rotation von Wachstumstiteln in Substanzwerte hat auch im März angehalten. Bei den Wachstumswerten ergeben sich erhebliche Unterschiede zwischen solchen mit ausgeprägten Qualitätsmerkmalen und gesunden Cashflow-Entwicklungen (z.B. Alphabet-Google, Facebook, Microsoft) und solchen mit reinen Wachstumshoffnungen.
Wo die Fundamentaldaten ein gutes Zeugnis von sich geben, gibt es keine Diskussionen über Bewertungen. Die Struktur des Aktienteils, aber auch des Anleihensteils im Portfolio widerspiegelt unsere Zurückhaltung gegenüber hohen Bewertungen. Vielmehr bleiben wir fest entschlossen, weiterhin selektiv in Werte mit kurz- und langfristig attraktiven Aussichten zu investieren. Im Immobilien- und Infrastrukturbereich bleiben wir mit Freude engagiert. Immer stärkeren Anklang finden entsprechende Telekom-, Transport-, Infrastruktur- und Immobilienaktien.
Im März war es so, dass der aktienbezogene Swiss Market Index (SMI) um 6.4% auf 11’050 Punkte zulegte. Die Gesamtrendite im 1. Quartal 2021 lag bei 4.6%. Der anleihensbezogene Swiss Bond Index (SBI) legte im März ebenfalls zu (+0.5%), büsste jedoch im 1. Quartal deutlich ein (-1.4%). Die von uns gehaltenen Anleihen schnitten im ersten Quartal deutlich besser ab als der SBI (High Yield +2.8%, Investment Grade -0.3%). Unser High Yield Portfolio erreichte im März ein neues Allzeithoch.
In der Risikoklasse 1 lag die Gesamtrendite im März bei 1.4% (Z1) respektive 1.5% (R1). Die Rendite wurde primär durch die Aktienperformance erwirtschaftet. Auch im weiteren Jahresverlauf rechnen wir damit, dass der positive Beitrag zur Gesamtrendite vorwiegend von den Aktien herrühren dürfte.
Bei den risikofreudigeren Lösungen – beispielsweise Z3, R3 und Revo3 sowie Fondspicking 60 – lag die Monatsrendite März deutlich im Plus. Im 1. Quartal 2021 haben die entsprechenden Portfolios 3% und mehr zugelegt. Das Fondspicking 100, in dem die Aktien noch höher gewichtet sind, liegt nach der März-Performance von +4.9% bei +7.5% seit Jahresbeginn. Die gute Performance bei den Aktien geht sowohl auf defensive Substanzwerte wie auch auf cashflowstarke Wachstumswerte zurück. Hinzu kommt die positive Performance aus den Schwellenländern (Indien-bezogene Aktienfonds) sowie aus den Privatmarktanlagen.
Kurzum: Wir blicken auf ein rundum geglücktes erstes Quartal mit sehr erfreulichen Renditen zurück und sind zuversichtlich, dass der positive Trend anhalten wird.
Die energischen geld- und fiskalpolitischen Massnahmen der vergangenen 13 Monate, um der grössten Wirtschaftskrise der vergangenen Jahrzehnte ein rasches Ende zu bereiten, zeigen zunehmende Wirkung. Im zweiten Halbjahr 2021 werden die Wachstumsraten eine globale Dynamik erzielen wie seit Jahrzehnten nicht mehr. Vom kräftigen Aufschwung werden alle Branchen und Realanlagen profitieren.
Im zweiten Halbjahr dürfte die Weltwirtschaft Wachstumsraten erzielen, wie sie zuletzt Ende der 1970er Jahre verzeichnet wurden. Im Gegensatz zur damaligen Lage findet der Aufschwung synchron und global statt. Er wird für einen vorübergehenden Schub bei der Inflationsrate sorgen, aber viel wichtiger ist: Die Beschäftigung wird deutlich zunehmen und die Arbeitslosenquote weiter fallen. Die USA und die Schweiz dürften in einem Jahr bereits wieder das Niveau von vor der Pandemie erreichen. In grossen Teilen Europas wird die Erholung teils bis weit ins Jahr 2023 reichen, und alle Regionen und Branchen erfassen.
Trotz der anhaltenden Corona-Pandemie hat der Internationale Währungsfonds (IWF) seine globale Konjunkturprognose für dieses und kommendes Jahr angehoben. Angetrieben von einem Aufschwung in den Industrieländern soll die Weltwirtschaft 2021 um 6% und im kommenden Jahr um 4.4% wachsen. Bei der IWF-Prognose im Januar lag die Wachstumserwartung noch deutlich tiefer. Das stärkere Wachstum ist vor allem begründet durch die Corona-Impfungen, die Anpassungsfähigkeit der Wirtschaft und Massnahmen zur Stützung der Konjunktur. Der Ausweg aus dieser pandemieverursachten Gesundheits- und Wirtschaftskrise ist zunehmend sichtbar, denn bereits sind knapp 700 Millionen Impfdosen verabreicht. 15 Millionen Dosen sind es derzeit täglich.
Die Stimmung der Industrie ist trotz Corona-Pandemie so gut wie nie zuvor. Der Einkaufsmanagerindex (Manufacturing) des Forschungsunternehmens IHS Markit stieg im März für die arg gebeutelte Eurozone um 4.6 Punkte auf 62.5 Zähler. Das ist der höchste jemals gemessene Wert seit Umfragebeginn vor knapp 24 Jahren. Auch der Konjunkturoptimismus der Anleger hat sich Ende März respektive Anfangs April unerwartet deutlich verstärkt. Der Konjunkturindex des Analysehauses Sentix für die Eurozone erreichte den höchsten Wert seit August 2018. Die Anleger bauen in ihren Erwartungen auf einen beschleunigten Impferfolg in der gesamten EU. Sowohl der Konjunkturindex wie auch der Index der Lagebeurteilung kletterten hoch.
Trotz der steilen Wachstumsraten bleiben die Aussichten für die Inflation verhalten. Auf beiden Seiten des Atlantiks wird kein grundsätzlicher Anstieg der Teuerungsrate erwartet – trotz der jüngsten Zunahme. Eine nachhaltige Wende in der Inflationsdynamik ist derzeit nicht feststellbar.
Vor dem historischen Hintergrund sieht man, wie aussergewöhnlich tief die gegenwärtige Niedrig- respektive Negativzinsphase ist. Selbst wenn in den kommenden Quartalen ein kräftiger Wirtschaftsaufschwung erzielt wird, muss man keine verfrühte Straffung der Geldpolitik erwarten. Zunächst wird die Vollbeschäftigung angestrebt. Dazu werden auch vorübergehend höhere Inflationswerte in Kauf genommen.
Die Leitzinssätze in den wichtigsten Regionen der Weltwirtschaft bleiben anhaltend tief. Die Zentralbanken in den USA (Federal Reserve) und in Europa (Europäische Zentralbank, Schweizerische Nationalbank, Bank of England usw.) lassen sich durch eine leicht erhöhte Inflation nicht aus der Ruhe bringen. Der Anstieg der Inflationsrate geht im Wesentlichen auf höhere Energiepreise zurück. Andere Komponenten wie Lebensmittel, industriell gefertigte Waren und Dienstleistungen verteuerten sich schwächer als Energie.
EZB-Chefin Christine Lagarde hat angekündigt, dass die Zentralbank weiterhin gegen nicht gewollte Renditesteigerungen bei Staatsanleihen der Euro-Länder vorgehen wird. Investoren am Anleihenmarkt riet sie, nicht gegen die Entschlossenheit der EZB zu spekulieren. «Sie können uns testen so viel sie wollen», betonte Lagarde. Die Notenbank besitze aussergewöhnliche Werkzeuge, die sie einsetzen könne. «Wir werden sie nutzen, falls erforderlich.»
Ähnliche Worte waren vom Fed-Vorsitzenden Jerome Powell zu vernehmen. Die Beschäftigungslage habe sich zwar verbessert (März: +916’000 Arbeitsplätze). Doch es seien immer noch mehr als acht Millionen Beschäftigte weniger als vor der Krise. Der Fed gehe es bei der monetären Unterstützung der Konjunktur um das vorrangige Ziel der Vollbeschäftigung.
Da das US-Wachstum früher als in anderen G10 Ländern wieder anspringt, unterstützt durch rasche Fortschritte bei der Impfung, dürfte die Dollar-Stärke auf kurze Sicht anhalten. Der US-Dollar legte seit Jahresbeginn beispielsweise gegenüber dem Schweizer Franken von 0.88 auf 0.94 (+6%) zu. Dennoch sehen wir Gründe, warum sich Anleger auf eine erneute Dollar-Schwäche in der zweiten Jahreshälfte einstellen sollten.
Auch der Ertragsausblick für die Unternehmen hat sich deutlich verbessert. Viele Unternehmen haben sich in den vergangenen 12 Monaten mit ausreichend Liquidität und günstigem Fremdkapital versorgt, um das gegenwärtige Wachstum zu stemmen. Das Aufwärtspotenzial bleibt deutlich höher als die Abwärtsrisiken. Das hat dazu geführt, dass zwei der drei grossen US-Aktienindizes – der Dow Jones und der S&P 500 – auf neue Rekordhochs geklettert sind.
Die Verfallsrenditen der Staatsanleihen haben sich selbst in den USA wieder stabilisiert. Ende März lag die Rendite der US-Schatzanleihen bei 1.6% – ein Wert, der schon im Februar erreicht wurde. Angesichts der stark wachsenden Wirtschaft und leicht erhöhter Inflation resultiert daraus immer noch eine negative Realrendite. In der Schweiz blieben die Zinsen tief und die Nachfrage nach Hypotheken entsprechend hoch.
Auf den Anleihensmärkten gab es seit Jahresbeginn zwar einige Verschiebungen, aber nichts, das besorgniserregend wäre. Die US-Volkswirtschaft legt aller Voraussicht nach in diesem Jahr real um 6% zu, weitaus mehr als vor kurzem erwartet wurde. Erfahrungsgemäss geht mit einem starken Wachstum auch ein Zinsanstieg einher. Dieser blieb bislang bescheiden. Die Renditen von 5-jährigen Staatsanleihen bewegen sich in den USA bei 0.9% (+0.3% seit Jahresbeginn). In Deutschland liegen die vergleichbaren Renditen wie in der Schweiz bei -0.7%.
Wenn die Realwirtschaft stark wächst und man sein Erspartes in Nominalwerte mit derart schlechten Renditeaussichten anlegt, tut das weh. Es gibt viele Wege und Möglichkeiten, um an einer wachsenden Realwirtschaft zu partizipieren. Kurz- und mittelfristige Staatsanleihen zählen gewiss nicht dazu. Dagegen gibt es beispielsweise die Möglichkeit, sich privat mittels Hypothekarkrediten zu verschulden, um eine real wertsteigernde Anlage zu tätigen. Wenn die Inflation höher als der Kreditzins liegt, entwertet sich die Schuld real. Was die Zentralbanken anstreben, machen vermehrt auch private Haushalte.
In der Anfangsphase einer langjährigen konjunkturellen Erholung verkörpern leicht steigende Zinsen ein positives Signal an die Aktien- und Immobilienmärkte. Es handelt sich um eine Bestätigung, dass die fiskal- und geldpolitischen Stimuli effektiv zur Wirtschaftsdynamik beitragen. Die Zentralbanken weltweit wollen, dass die Inflation etwas anzieht. Das führt zu sinkenden Realzinsen (Nominalzinsen minus die Inflation) und macht die Schuldenlast – insbesondere der Staaten, die sich in einem riesigen Umfang zur Bewältigung der Pandemie verschuldet haben – tragfähiger.
Das simple Banksparen wird zu einem realen Wertverlust. Viel lieber wäre es den Zentralbanken, wenn das Geld in die Realwirtschaft fliessen würde, sei es über den Konsum (durch private Haushalte) oder sei es über Investitionen (durch private Bautätigkeit sowie durch die Unternehmen). Je rascher dies erfolgt, desto rascher wird die Lücke zum Outputpotenzial geschlossen.
Kapital ist im Überfluss vorhanden. Es ist derzeit schwer vorstellbar, wie eine Zinslandschaft zurückkehren wird, in der die Realzinsen wieder nachhaltig positiv sind. Deshalb lohnt es sich, selbst auf dem gegenwärtigen Preisniveau von Immobilien einen günstigen Langfrist-Hypothekarkredit zu beanspruchen, um sich den «Traum» von Wohneigentum zu erschliessen. Jedenfalls hat das Volumen der Schweizer Hypothekarkredite in den letzten zehn Jahren um 40% auf knapp 800 Milliarden Franken zugenommen.
Gerade diese Pandemie hat die Bedeutung von sozialer Infrastruktur aufzeigt: Alten- und Pflegeheime sowie Krankenhaus-Einrichtungen und Rettungsdienste, aber auch Schulen, Sport- und Freizeitanlagen sowie kulturelle Einrichtungen sind und bleiben wichtig für das gesellschaftliche Wohlergehen. In unseren Portfolios geniesst die soziale Infrastruktur ein zentrales Gewicht.
Der Sammelbegriff Infrastruktur ist aus dem Lateinischen abgeleitet und bedeutet Unterbau. Das gesellschaftliche Leben benötigt mehr als nur Strassen- und Schienen-Netzwerke, Kommunikations- und Stromleitungen sowie stoffliche Ver- und Entsorgung. Wesentlich ist auch die soziale Infrastruktur.
In einer Pandemie kommt der sozialen Infrastruktur eine systemrelevante Bedeutung zu. Charakteristisch für nichtstaatliche Infrastrukturinvestitionen ist ein hoher Kapitalbedarf, bevor die Investitionen relativ konjunkturunabhängig Cash Flows abwerfen. Sie operieren meistens in einem hochregulierten Umfeld und erfordern fachspezifische Expertise. Daraus ergeben sich hohe Eintrittsschwellen. Diese sind umso grösser, je dominanter der Marktführer ist, weil sich dieser durch seine Grössenvorteile auf hohe Skalenerträge abstützen kann.
Einer unserer Favoriten ist Orpea. Die Gruppe mit Hauptsitz in Paris wurde 1989 vom Neuropsychiater Dr. Jean-Claude Marian gegründet und bietet Pflegedienstleistungen unterschiedlicher Art, so zum Beispiel in stationären Pflegeeinrichtungen, Rehabilitationseinrichtungen oder psychiatrischen Kliniken. In den letzten 30 Jahren hat sich die Gruppe zum international führenden Unternehmen entwickelt, das den Anspruch, Bewohnern und Patienten die bestmögliche Qualität bei Pflege und Betreuung zu bieten, in den Mittelpunkt stellt.
Inzwischen verfügt Orpea über 1’114 Pflege- und Gesundheitseinrichtungen in 23 Ländern mit insgesamt 111’800 Betten. In der Schweiz zählen die Senevita Einrichtungen zur Orpea Gruppe. Gemeinsam haben sie die Möglichkeit, alle Professionalität, Qualität und Erfahrung zu bündeln, um das Angebot für die betreuten Menschen noch besser zu machen. Kürzlich eröffnet wurde die Senevita Bernerrose mitten in Zollikofen in unmittelbarer Nähe von diversen Verkaufsgeschäften, Post und Bank. Hochwertige, seniorengerechte Wohnungen ergänzen Studios mit Gemeinschaftsküchen, Pflegeoasen für Menschen mit Demenz, Aktivierungs- und Kreativräume sowie ein moderner Fitnessraum mit Sturzpräventionskonzept.
Zeit zu schenken und Freude zu ernten – mit diesem Motto tragen auch Freiwillige dazu bei, dass sich die Bewohnerinnen und Bewohner mitten in Zollikofen geborgen fühlen. Dabei werden auch die Ressourcen und Wünsche der Freiwilligen berücksichtigt. Bei Orpea sind wir sowohl mit Fremdkapital (mit einer Verfallsrendite von 1.1%) sowie insbesondere mit Eigenkapital verbunden. Die Aktie erzielte in den vergangenen zehn Jahren einen Gesamtertrag von 240%.
Bei den Aktien ist es zwar zu einer Rotation von Wachstumswerten in Substanzwerte gekommen. Letztere sind in den vergangenen Wochen noch stärker angestiegen als die Gewinner des letzten Jahres. Dabei darf man die Kraft der grossen Digitalisierer dieser Welt nicht unterschätzen. 40% des Indexzuwachses beim S&P500 gehen auf fünf Aktien zurück: Apple, Microsoft, Alphabet/Google, Amazon und Facebook.
Der amerikanische S&P500 Index ist mit 500 Aktien breit und über alle Branchen diversifiziert. Betrachtet man allerdings den jüngsten Schub von 3’000 auf 4’000 Punkte, können 40% der Veränderung mit fünf Aktien erklärt werden. Alle anderen 495 Aktien zusammen haben die restlichen 60% beigetragen.
Das ist auch der Hauptgrund, weshalb wir diese Aktien – mit Ausnahme von Amazon – in unseren typischen Portfolios halten. Es handelt sich um die jeweiligen Marktleader, die aber angesichts der entsprechenden Wachstumschancen immer noch relativ moderat bewertet sind.
Facebook (+14% im März) legte angesichts der Konsum- und Werbesperspektiven zu. Im asiatischen Raum erfährt die Gesellschaft einen enormen Zuspruch. Nestlé (+11%) konnte zuletzt ebenfalls angesichts der verbesserten Aussichten profitieren.
Der Baustoffproduzent LafargeHolcim (+11%) und der Bauchemieproduzent Sika (+12%) wuchsen an den Perspektiven für Infrastrukturbauten. Allerdings glauben wir nicht, dass der grosse Plan des US-Präsidenten Joe Biden, mit gewaltigen Infrastrukturinvestitionen für eine euphorische Aufbruchstimmung zu sorgen, aufgehen wird. Derzeit wird über ein mehrjähriges Programm in den USA debattiert, das insgesamt gigantische 4’000 Milliarden Dollar vorsieht, um die Volkswirtschaft wieder auf Vordermann zu bringen. Biden und seine Finanzministerin Janet Yellen sind aufgrund der tiefen Zinsen der Meinung, dass die USA genug finanziellen Spielraum hat, um langfristige Investitionen in das Wachstum zu tätigen.
Spürbar verbessert haben sich auch die Aussichten für die Versicherungen: Axa (+10%), Zurich Insurance (+9%) und Swiss Life (+3%). Wenig überraschend hat Swiss Life, mit 45% der unangefochtene Marktführer im Schweizer BVG-Geschäft mit Vollversicherungen, angekündigt, die BVG-Umwandlungssätze ab 2022 in dosierten Schritten um rund zwei bis vier Prozent zu senken. Diese Annäherung der Leistungsversprechen im langfristigen Vorsorgegeschäft an die ökonomischen Realitäten ist erwartet worden. Vom Rückversicherer Swiss Re haben wir uns mit einem satten Gewinn vor der Hurrikansaison wieder getrennt.
Unter den Finanztiteln vermochte Partners Group (+11%) ein neues Allzeithoch zu erzielen. Der auf Privatmarktanlagen spezialisierte Vermögensverwalter überzeugte rundum und erhöhte erneut die Dividende.
Bei den Privatmarktanlagen verbreitet sich der wirtschaftliche Optimismus. Im März hat unser präferiertes Anlagegefäss für kotierte Privatmarktanlagen um 7% (+10% seit Jahresbeginn) zugelegt. In den einzeltitelbasierten Portfolios ist mit HBM Healthcare ein globales bio- und medizinaltechnologisches Portfolio verbunden, das seit Jahresbeginn auch bereits 9% an Wertsteigerung erfahren hat.
HBM Healthcare Investments wird das per 31. März 2021 abgeschlossene 20. Geschäftsjahr mit einem Rekordergebnis abschliessen. Der «Innere Wert» je Aktie stieg um 52% auf 309 Franken an. Der Aktienkurs legte über die letzten 12 Monate sogar überproportional um 79% auf 332 Franken zu; im laufenden Jahr betrug der Zuwachs 9%. HBM Healthcare Investments erzielte einen Jahresgewinn von mehr als 750 Millionen Franken (Vorjahr: Jahresgewinn von 183 Millionen Franken).
Dank der nun 20-jährigen Investitionserfahrung als globaler Investor, mit einem breiten Netzwerk an ausgezeichneten Kontakten, konnte HBM Healthcare Investments auch im schwierigen Corona Jahr das Portfolio erfolgreich weiter ausbauen und pflegen. Der Rekordgewinn fundiert auf einer überdurchschnittlichen Anzahl von zwölf Börsengängen und acht Unternehmensverkäufen aus dem Portfolio der privaten Unternehmen sowie einer breiten Erholung der Finanzmärkte im Geschäftsjahr.
Mit Investitionen von rund 270 Millionen Franken in bestehende und mehr als zwanzig neue private Unternehmen hat HBM Healthcare zudem die Grundlage für das künftige Wachstum gelegt. Insofern bleibt der Ausblick unverändert zuversichtlich. HBM Healthcare hält und bewirtschaftet ein internationales Portfolio erfolgversprechender Unternehmen in den Bereichen Humanmedizin, Biotechnologie, Medizinaltechnik und Diagnostik sowie verwandten Gebieten. Die Hauptprodukte vieler dieser Unternehmen sind in fortgeschrittener Entwicklung oder bereits am Markt eingeführt. Die Portfoliounternehmen werden eng begleitet und in ihrer strategischen Ausrichtung aktiv unterstützt.
Das ist der Kern von Privatmarktanlagen. Sie fördern hoffnungsvolle Unternehmen auch in anderen Branchen. Dabei werden Wachstumsunternehmen von erfahrenen Führungskräften begleitet. Ein weiteres Beispiel ist HgCapital, die exzellenten Zahlen für das Jahr 2020 bekanntgeben haben. Diese Beteiligungsgesellschaft fokussiert auf den Bereich IT. HgCapital investiert schon seit vielen Jahren erfolgreich in Softwareunternehmen. Der Fokus liegt auf Anbietern im Bereich Steuern und Rechnungswesen, Lohn- und Gehaltsabrechnung, Compliance und IT im Gesundheitswesen. Das Portfolio wurde am 31.12.20 mit 22.1x EV / EBITDA bewertet und verzeichnete einige exzellente Exits. HgCapital bietet eine einfache Möglichkeit, um am Wachstum von Software und IT-Anbietern zu partizipieren. Auch hat HgCapital ein sehr erfahrenes Managementteam und einen tollen Track Record.
