Ces dernières semaines, la situation sur les marchés internationaux des capitaux s’est encore nettement aggravée. Après une évolution très négative au premier semestre, une reprise a eu lieu en juillet et en août. Tant sur les marchés des actions que sur ceux des obligations. En septembre, de nombreux titres et des indices entiers ont connu de nouvelles baisses annuelles.
Cette évolution est principalement due à l’inflation élevée aux États-Unis et dans la zone euro (la Suisse est moins impactée), à la hausse des taux d’intérêt qui en résulte, ainsi qu’à l’évolution de la situation en Ukraine et à la crainte d’une escalade autour de Taïwan dans la mer de Chine méridionale.
Tout autour du globe, l’économie se porte si bien que les marchandises et la main-d’œuvre se font rares et que les prix augmentent. Les entreprises leaders du marché enregistrent d’importantes augmentations de chiffres d’affaires cette année. Les problèmes moindres de la chaîne d’approvisionnement permettent de traiter les carnets de commandes. Mais la demande de consommation, marquée par de nombreuses restrictions, était nettement plus élevée en début d’année. Pour la première fois depuis longtemps, il était possible de prendre l’avion et de voyager. L’accumulation de demandes a étonné les entreprises. Les ressources humaines et matérielles ont soudain fait l’objet d’une demande à grande échelle, ce qui a fait grimper les coûts et a vidé le marché du travail. Aux États-Unis, comme au sein de l’Union européenne, le chômage a atteint des niveaux historiquement bas à l’été 2022.
Il est intéressant de constater que les prix plus élevés sont mieux acceptés par les consommateurs qu’auparavant. En 2020, année marquée par la pandémie, presque tous les pays ont adopté des mesures budgétaires et monétaires afin de stabiliser l’économie. Les allègements mis en place seulement à partir du printemps 2022 dans les pays industrialisés occidentaux ont généré un boom dont les effets secondaires (notamment l’inflation) sont aujourd’hui combattus à l’aide de moyens massifs. Paradoxalement, les banques centrales combattent donc aujourd’hui ce qu’elles ont elles-mêmes déclenché avec leur politique monétaire depuis mars 2020.
Les banques centrales ont, comme nous, sous-estimé l’accélération de l’inflation au printemps et à l’été 2022. Elles tentent de faire reculer l’inflation, actuellement entre 6 et 8 % (États-Unis et zone euro), à 2 % grâce à des augmentations de taux d’intérêt massives. En juin, la banque centrale américaine, la Federal Reserve, a procédé au plus grand relèvement des taux d’intérêt depuis 1994, et a déjà réitéré ce relèvement à deux reprises, peut-être à une troisième reprise en novembre. Cependant, les marchés du travail insufflent toujours une forte dynamique et l’inflation menace de s’intensifier et de se manifester dans une deuxième et troisième vague. C’est pour cette raison que les augmentations actuelles des taux d’intérêt sont nécessaires. Pour que les effets se développent pleinement, il faut toutefois compter six à neuf mois. Une chose est sure : les augmentations des taux d’intérêt auront les effets escomptés et freineront la croissance. Il faut accepter qu’une (légère) récession puisse avoir lieu ici ou là et que le taux de chômage puisse augmenter un peu.
Au fond, c’est assez paradoxal : nous connaissons actuellement une évolution aussi négative des marchés des capitaux parce que l’économie s’est bien développée cette année et que la croissance doit ralentir pour endiguer l’inflation.
Le fait que les marchés des actions ainsi que ceux des obligations se corrigent au même rythme est historique. Les marchés immobiliers également évoluent à la baisse. Toutes les classes d’actifs évoluent parallèlement à la baisse. C’est pourquoi il n’y a guère de différences dans le développement des différentes stratégies. La baisse est de 15 à 20 % pour toutes les classes de risque. La diversification entre différentes classes d’actifs ne fonctionne pas. C’est quelque chose d’unique dans le contexte historique. Lors des 50 dernières années, jamais les marchés des actions et des obligations n’ont perdu simultanément 15 % et plus. Pour les marchés des obligations qui connaissent une telle baisse, il s’agit d’une évolution absolument unique. Cette évolution a généré un stress énorme dans un portefeuille équilibré. La baisse actuelle de 15 à 20 % est douloureuse.
Malgré ces chiffres peu réjouissants, il convient de rester calme, de garder ses nerfs et de ne pas prendre de décisions hâtives. Même les actions de qualité comme Nestlé se négocient actuellement 18 % plus bas qu’au début de l’année, bien que l’entreprise ait réalisé au premier semestre 2022 la plus forte croissance organique de ces 20 dernières années avec +8 % et soit parvenue à améliorer considérablement l’efficacité de son capital. Les exemples de ce type se multiplient : l’évolution des fondamentaux des entreprises ne se reflète plus dans les cours. Toutefois, l’histoire a toujours montré que les cours suivent l’évolution des bénéfices à long terme.
Les entreprises proposant des solutions innovantes dans le secteur de la construction (Sika, Holcim, Geberit, Saint-Gobain) enregistrent elles aussi des évolutions exceptionnelles de leur chiffre d’affaires cette année. Mais c’est avant tout leur modèle d’entreprise qui leur permettra de se positionner mieux que jamais après le creux conjoncturel naissant que visent les banques centrales. En ce qui concerne les assurances (p. ex. Zurich, Axa, Swiss Life), elles sont incontestablement les gagnantes des taux d’intérêt plus élevés. Les primes versées en début d’année peuvent de nouveau être rentables. Les fonds à court terme peuvent à nouveau être rémunérés à 4 % aux États-Unis. Leur base de capital a en outre fortement augmenté depuis le début d’année et il n’y a pas eu de gros sinistres à déplorer au cours de l’année. Les évaluations dans le secteur technologique ne reflètent pas non plus l’évolution fondamentale. Le groupe Alphabet investit actuellement 80 milliards de dollars issus des flux de trésorerie de l’année en cours pour racheter des actions et les détruire. La compression des bénéfices qui en résulte n’a jamais été vue dans cette mesure dans l’histoire. La machine «Google» tourne à plein régime et pourtant les actions sont aujourd’hui 31 % plus basses qu’au début de l’année.
En ce qui concerne les obligations, il existe des lois spécifiques aux obligations. Mais là aussi, les cours vont se rétablir. Ce qu’il faut maintenant, c’est de la patience. De nombreuses obligations sont actuellement cotées à 80 % ou moins. Cette baisse de 100 à 80 ou 75 est la raison pour laquelle notre portefeuille d’obligations est à -15 %. Nous n’avons pas de pertes, ni de débiteurs qui ont fait faillite. Une obligation est émise à 100 % et remboursée à 100 % à l’échéance. Entre-temps, elle est négociée en bourse et est soumise à l’offre et la demande.
De nombreuses opportunités se présentent maintenant sur les marchés des obligations, ce que nous n’avions plus vu depuis au moins quinze ans. Voici un exemple : l’entreprise AMAG Leasing, l’une des principales sociétés de leasing suisses dont le siège se trouve à Cham, pouvait emprunter de l’argent à 0.25 % sur le marché des capitaux (émission d’une obligation) il y a encore un an. Aujourd’hui, soit exactement un an plus tard, AMAG Leasing doit payer 3.25 % d’intérêt pour l’achat de capitaux. Cette différence montre de façon saisissante l’évolution que nous avons connue du côté des taux d’intérêt, bien que la solvabilité de l’entreprise n’ait pas changé. Le coupon de 3.25 % représente de notre point de vue une opportunité attractive sur le marché des obligations en francs suisses. Il incarne actuellement le rendement moyen des quelque 350 obligations.
Nous illustrerons volontiers ce constat par deux exemples avec l’évolution des cours depuis le début de l’année :
Holcim, une entreprise leader sur le marché mondial des solutions de construction innovantes et durables, dont le siège se trouve à Zoug
Taux d’intérêt 2.25 %, échéance octobre 2031
Depuis le début de l’année, le cours de l’obligation est passé de 97 à 75 (-23 %). L’obligation est aujourd’hui à 75. Même si elle est remboursée à 100 % à l’échéance (dans neuf ans). Cela représente une baisse de 23 %, engendrée par le stress sur les marchés et la hausse des taux d’intérêt.
L’obligation étant désormais cotée à 75, le rendement a nettement augmenté jusqu’à l’échéance. En effet, en plus de l’intérêt de 2.25 %, on reçoit également le gain de cours de 75 à 100, précisément parce que l’obligation est remboursée à 100 à l’échéance. Le rendement jusqu’à l’échéance, réparti sur les différentes années, est donc de 5.6 % par an. L’obligation est cotée en dollar américain.
assureur mondial dont le siège est à Zurich Taux d’intérêt
Taux d’intérêt 3,5 %, échéance en 2032
Depuis le début de l’année, le cours de l’obligation est passé de 100 à 75, soit une baisse de 25 %. L’obligation est aujourd’hui à 75. Même si elle est remboursée à 100 % à l’échéance. Cela représente une baisse de 25 %. Par ailleurs, la base de capital a encore fortement augmenté par rapport au début de l’année, ce qui signifie que la résistance de Zurich Insurance s’est accrue.
L’obligation étant désormais cotée à 75, le rendement a nettement augmenté jusqu’à l’échéance. En effet, en plus de l’intérêt de 3.5 %, on reçoit également le gain de cours de 75 à 100, précisément parce que l’obligation est remboursée à 100 à l’échéance. Le rendement annuel jusqu’à l’échéance, réparti sur les différentes années, est donc de 6.9 %. L’obligation est cotée en dollar américain. Si l’on couvre encore la devise en CHF, on obtient année après année, jusqu’en 2032, un intérêt d’environ 4 % en CHF, d’un débiteur de premier ordre avec une notation A+.
Ces deux obligations sont exemplaires pour l’ensemble de notre portefeuille d’obligations, qui comprend au total quelque 230 obligations. Nous pourrions citer ici des centaines d’autres exemples.
La reprise de ce portefeuille d’obligations est donc à venir. Sur les graphiques ci-dessus, on peut voir l’évolution positive en juillet et en août, lorsque le stress sur les marchés s’est temporairement atténué. La reprise a été rapide et forte. Nous pouvons nous attendre à ce que ce soit à nouveau le cas dans les mois à venir, lorsque le stress sur les marchés aura diminué. Car comme nous l’avons vu : à l’échéance, les obligations sont remboursées à 100 %.
En ce qui concerne les actions, les perspectives à moyen et long terme sont également prometteuses. Les rendements de dividendes généreux sont tentants. Nous nous attendons à ce que les sociétés que nous détenons battent à nouveau des records de dividendes au printemps prochain. De plus, lorsque l’inflation diminue progressivement, de nombreuses actions recèlent un potentiel de reprise massif.
Le graphique suivant montre les revenus que nous pouvons attendre des différentes classes d’actifs au cours des 12 prochains mois, à titre d’exemple pour la classe de risque 2 (Zugerberg Finanz R2) :
Oui, il est possible de descendre encore plus bas. Les marchés sont très volatils en ce moment et l’incertitude est grande. Il est donc difficile de faire des prévisions. Mais les fluctuations à court terme ne sont pas pertinentes à long terme. Le modèle d’entreprise, l’évolution à long terme et le modèle de revenus correspondant d’une entreprise sont des aspects décisifs.
Il faut donc surmonter la crise actuelle, si possible, investir d’autres capitaux aux cours bas et faire preuve de patience. Et surtout, ne pas perdre son calme, ne pas réaliser de pertes et s’en tenir à sa stratégie et s’investir. Le passé a montré de façon saisissante à quelle vitesse les choses peuvent tourner. Souvent, les meilleurs jours de l’année boursière suivent directement les pires jours.
