Viele Menschen nahmen vor dem jüngsten EZB-Zinsentscheid (vgl. Wochenbericht 6) allzu leichtfertig den Begriff Deflation in den Mund. Deflation steht für einen sich selbst verstärkenden Verfall der Preise auf breiter Front und in einer Vielzahl von Ländern (der Eurozone). Es war eine einfache Wette um eine aufkeimende Deflationsspirale in der Eurozone, und diese ist bis auf Weiteres nicht erkennbar. Am Donnerstag kam es durch den EZB-Entscheid zu Wettverlierern, wohl in denselben Kreisen, die noch vor kurzem Inflationsängste gehabt haben, weil sie die Geldpolitik der Zentralbanken im Detail wohl bis heute nicht verstanden haben, und die den Euro schlecht geredet haben. Ich teile jedoch die Meinung von EZB-Präsident Mario Draghi, dass es auch inskünftig in einem wirtschaftlich prosperierenden Europa vor allem darum gehen wird, Inflation zu bekämpfen – nicht Deflation.
Unter den verschiedensten Währungspaaren, die täglich gehandelt werden, fällt vor allem der EURUSD Wechselkurs ins Gewicht. Der macht bis zu 25 % des gesamten Devisenhandelsvolumens pro Tag aus. Dabei fällt auf, dass der „IPO“ des Euro geglückt ist. Seit dessen Etablierung hat er sich nicht nur als aussergewöhnlich stabil erwiesen, er ist insbesondere auch gegenüber dem USD erstarkt.
Quelle: Bloomberg
Das ist auch nicht verwunderlich, angesichts der grossen Leistungsbilanzüberschüsse der Eurozone (die auch jene von China deutlich überragen) und der riesigen anhaltenden Leistungsbilanzdefizite der USA und Grossbritanniens.
Etwas erstaunt war ich über die Zürcher Kantonalbank, welche den Pfund-Wirtschaftsraum gleich weglässt und dafür auf die Summe der Leistungsbilanzdefizite der „restlichen“ Schwellenländer hinweist. Letzteres ist wenig hilfreich; vielmehr ist eine differenzierte, währungsraumbezogene Perspektive erforderlich.
Ein Wirtschaftsraum mit einem anhaltenden Leistungsbilanzüberschuss wird über eine relativ starke Währung verfügen. Ein starker Euro führt dazu, dass die Importe günstiger werden. Eurozone-Problemländer wie Spanien und Griechenland können nicht über eine Währungsabwertung, sondern müssen über preisliche Anpassungen an Wettbewerbsfähigkeit gewinnen. Das muss durch nominelle Senkungen und Produktivitätsverbesserungen erfolgen (netto: verringerte Lohnstückkosten). Diese sind in Spanien als Beispiel gesunken, wie die Grafik unten zeigt: Mehr noch, als der ehemalige UNCTAD-Chefökonom Heiner Flassbeck http://www.flassbeck-economics.de/es in diesem Ausmass je erwartet hätte. Und auch in Griechenland. Doch weil die türkische Lira sich in jüngster Zeit noch stärker abgewertet hat, müssen die Griechen sich nochmals nach unten anpassen, um u.a. als Tourismusland auch im Sommer 2014 und darüber hinaus wettbewerbsfähig zu bleiben.
In der Eurozone insgesamt ist Deflation kein Thema. Die Tarifabschlüsse in Deutschland zeigen nur in eine Richtung. Zudem wird der öffentliche Sektor teurer, fast täglich, und dieser umfasst mindestens einen Drittel des Warenkorbs. Nicht nur im Sozial- und Gesundheitswesen (Krankenhaustarife usw.) und in der Bildung (höhere Studiengebühren, teurere Bücher usw.) ist die Teuerung spürbar, sondern selbst im kulturfreudigen Frankreich sind die höchsten Teuerungsraten bei den Museums- und Theater-Eintrittspreisen zu beobachten. Es ist sonnenklar, dass die Verbraucherpreise in Deutschland schneller steigen als in Spanien, das gerade erst den Tiefstpunkt einer mehrjährigen Rezession durchschritten hat.
Für mich ist eines klar. Die Geschichte der Weltwirtschaft ist mit den Zentralbanken im Wesentlichen zu einer Geschichte der Inflation geworden. Deflationen erlebte die Wirtschaft vor allem in Zeiten ohne Zentralbanken. Das habe ich schon in meinem Blog-Beitragim Juli 2012 erläutert, als ich mit vorsichtig-optimistischer Zuversicht das Geschehen in der Eurozone umschrieben habe.
Daran hat sich nichts geändert. Die wesentliche Aufgabe wird darin bestehen müssen, eine moderate Inflation in Europa zuzulassen, sich gegen einen allfälligen Deflationstrend zu stemmen und gegen eine starke Inflation anzukämpfen. Die EZB macht das gut. Sie hält nicht viel von irrationalen Inflationsängsten und noch weniger von deplatzierten Deflationswetten, wonach Europa mit Japan vor 20 Jahren zu vergleichen sei. Ziemlich nüchtern und unspektakulär verfolgt die EZB angesichts der gedämpften Preis- und Wirtschaftsentwicklung eine kluge, verhalten expansive Geldpolitik. Wir fühlen wir uns wohl damit und führen den Euro als mit Abstand wichtigste Fremdwährung in unseren Depots – weit vor dem US-Dollar, der von unserer Konkurrenz als wichtigste Fremdwährung eingesetzt wird.
Herzlich,
Maurice Pedergnana Chefökonom und Geschäftsführender Partner
